案例分享:一起质押式证券回购纠纷的完整画像

日期:2021-11-11

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引言
2015年10月,A公司(B上市公司大股东)将其所持B上市公司的数千万股股票质押给C证券公司用于融资。在股票质押式回购交易过程中,因股票价格波动较大,多次出现解除质押、部分购回、补充质押的情形。2018年6月,因该笔业务履约保障比例跌破补充线(150%)而触发履约机制,A公司未按照合同约定将履约保障比例提升至警戒线(160%)、也未履行提前回购义务,构成违约。C证券公司遂委托信达律师代理本案,向A公司主张融资本金、利息、违约金、对质押股票享有优先受偿权及实现债权而产生的费用。
下面以各阶段代理工作的重难点为核心维度对本案进行全面剖析。

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向法院申请增加保全

C证券公司在委托我们之前,已委托其他律师申请诉前财产保全,但法院以“不能超标的查封”为由仅冻结部分质押股票。 为了最大限度维护当事人权益,并确保执行阶段全部质押股票的顺利处置,我们与法院沟通申请增加保全剩余质押股票。 主要理由包括以下几方面:
(一)自2017年下半年以来,B上市公司的股票呈现持续下跌趋势,查封财产已经严重贬值。根据《广东省深圳市中级人民法院关于强制执行上市公司股票的工作指引(试行)》(2019年11月7日发布)第十条规定,“冻结上市公司股票,应当以其价值足以清偿法律文书确定的债权额及执行费用为限,不得明显超标的额冻结。股票价值原则上参照冻结前一交易日收盘价的60%确定。执行过程中,若上市公司股票价值发生重大变化的,可以应当事人的申请或者依职权进行追加冻结或者解除部分冻结。” C证券公司申请增加保全剩余质押股票有明确的法律依据。
(二)与保全财产的日渐贬值相对应的是,债权总金额(利息、违约金部分)的逐日递增。案件的审理和执行需要一定期限,若不增加查封,冻结财产远远无法清偿A公司所欠C证券公司款项。
(三)据C证券公司了解,A公司在其他金融机构的借款也已经存在违约情形,若其他债权人提起诉讼,则其他质押股票存在被其他法院(特别是外地法院)首先查封的风险,不仅增加法院执行难度,更会造成执行僵局。
最终,法院同意了我们增加保全的申请,质押股票得以全部冻结。就这样,我们打响了本案诉讼代理工作的“第一枪”。

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A公司提出管辖权异议

2015年和2016年,A公司与C证券公司分别签署两份《股票质押式回购交易客户业务协议》(以下简称“《业务协议》”),除了交易服务费、争议条款约定不一样外,其他条款均一致。
其中,2015年版《业务协议》约定“双方发生争议的,应当首先通过友好协商解决,协商解决不成的,向中国证券业纠纷调解中心调解。”2016年版《业务协议》约定“本协议执行过程中出现争议,应首先通过友好协商解决。协商解决不成的,甲乙双方同意向协议签订地人民法院起诉,本协议签订地为深圳市福田区。”
(一)我们主张按照2016年版《业务协议》确定管辖机构为深圳市中级人民法院(以下简称“深圳中院”),具体理由如下:
1. 2015年版与2016年版《业务协议》均为双方自愿、真实签署的合同,两份合同确定的争议解决方式不一样,视为双方已协商一致对争议解决方式进行变更,因此应以2016年版《业务协议》约定为准。
2. 退一步讲,即便两份合同对争议解决方式不一样视为“合同对争议解决方式约定不明”,我们向深圳中院起诉也有明确的法律依据。
本案实质为合同纠纷,依据《民事诉讼法》第二十三条规定,可由“被告住所地”或者“合同履行地”人民法院管辖。(1)根据《最高人民法院关于适用<中华人民共和国民事诉讼法>的解释》第三条,“被告住所地”应为主要办事机构所在地,只有主要办事机构不能确定的,才以注册地或者登记地为住所地。被告注册地址虽为北京市海淀区,但是办公地址在深圳市南山区,因此被告住所地为“深圳市南山区”。(2)根据《最高人民法院关于如何确定证券回购合同履行地问题的批复》的规定,凡在交易场所内进行的证券回购业务,交易场所地应为合同履行地。本案所涉股票质押回购的交易所为深圳证券交易所,深圳证券交易所在深圳市福田区,因此合同履行地为“深圳市福田区”。
3、根据《最高人民法院关于调整高级人民法院和中级人民法院管辖第一审民商事案件标准的通知》第二条规定,本案诉讼标的已超过1亿元,应该由深圳中院管辖。
(二)A公司提出管辖权异议,主张按照2015年版《业务协议》确定争议解决方式,具体理由如下:
因2015年协议与2016年协议之间的关系,双方并未做任何约定,且2015年协议约定双方对协议进行修改或变更的,应当签订书面变更协议,但2016年协议全文均未约定其即为“变更协议”或对2015年协议进行修改、补充。 因此,两份协议之间的关系并非替代、修改关系,2015年协议并未被认定为无效或被解除,依然对双方具有约束力。 因此,本案应该按照2015年协议约定,先向中国证券业协会纠纷调解中心申请调解,该中心无法调解的,才可向法定的管辖法院起诉,本案被告注册地在北京市海淀区,应当由北京市第一中级人民法院管辖。
(三)法院认定
深圳中院、广东省高级人民法院(以下简称“广东高院”)均认为,在没有明确约定的情况下,如果后合同与前合同不一致的,应以后合同即2016年协议为准,2016年协议中的管辖约定符合《民事诉讼法》第三十四条的规定,应确定有效。

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强制平仓质押股票
被告通过提起管辖权异议(一审、二审)拖延诉讼进展,直到2019年年初法院仍未排期开庭,判决遥遥无期。C证券公司基于内部管理要求,希望通过二级市场对部分质押股票先行强制平仓。但是,全部质押股票均已冻结,暂不具备强制平仓的条件。要想平仓处置,就要先向法院申请解除对质押股票的冻结。
经过与C证券公司的充分沟通,了解到质押股票并非托管在同一个账户,不能部分解封,必须全部解封后预留平仓份额再重新查封。一方面解封、重新查封这一过程繁琐,如果没有充分的申请理由,法院很难同意。另一方面解封到重新查封需要一定的时间,存在被其他案件首先查封的风险。
在我们明确告知C证券公司解封可能导致的法律后果后,C证券公司还是希望向法院申请解封、获得平仓处置质押股票的机会。申请的主要理由为“2017年至2018年质押股票处于持续亏损状态,若2019年继续亏损,则股票存在暂停上市的风险,若暂停上市将造成债权人不可估量的经济损失。” 
最终,法院要求C证券公司出具“已明确知悉解封并重新查封过程中可能出现的法律风险,并愿意自行承担由此产生的法律后果”的承诺后,同意我们的申请。就这样,C证券公司获得平仓处置机会。
所幸,在解封至重新查封的过程中,并未出现被其他案件首先查封的情形。直到预留平仓份额处置到仅剩一小部分时,才被其他案件首先查封,此时C证券公司通过强制平仓处置质押股票回款了1200余万元,已达到部分回款的预期目标。

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本案争议焦点
在一审、二审庭审过程中,双方主要围绕两个争议焦点问题进行辩论:(一)C证券公司通过强制平仓的款项应该先抵偿违约金,还是先抵偿本息?(二)C证券公司主张的违约金应以何种标准计算?
(一)平仓处置抵扣顺序问题
1. 我们认为强制平仓的款项应该先抵偿违约金,具体理由如下:
(1)《业务协议》第六十三条约定“双方一致确认,质物处分后取得收入按以下顺序清偿:1、因实现质权和债权而产生的费用;2、甲方在本协议下支付违约金的义务;3、甲方在本协议下支付利息的义务;4、甲方在本协议下支付购回交易成交金额的义务。”第八十五条约定“除本协议另有约定外,本协议的修改或变更,应经甲乙双方协商一致并签订变更协议”。在双方未对平仓处置款项的清偿顺序进行重新书面约定的情形下,双方应该严格按照《业务协议》第六十三条执行。平仓处置价款按照“违约金、利息、本金”的顺序进行清偿,不仅符合合同约定,也符合双方交易事实。
(2)原业务系统的技术局限(原业务系统不具备扣收违约金的功能)导致平仓处置后的款项直接清偿利息和本金;民事权利的放弃必须采取明示的意思表示才能发生法律效力,默示的意思表示只有在法律有明确规定及当事人有特别约定的情况下才能发生法律效力,在无明确约定或者法律无特别规定的情况下,不宜推定C证券公司放弃行使违约金的相关权利。
2. A公司认为强制平仓的款项应被冲抵利息及本金,具体理由如下:
(1)C证券公司使用的系统是C证券公司提供的,处置股票及扣划款项的操作都是证券公司实施的,相应的对账单也是C证券公司盖章确认的,因此C证券公司对于其操作的实际内容、款项的使用用途是完全了解及掌控的,C证券公司将处置所得先冲抵利息和本金,是证券公司的自主操作,体现其真实意思表示,是其对自身权利的处置。
(2)证券公司将处置所得先冲抵利息和本金后,A公司一直都是认可的,双方就此形成了合意及交易惯例,此后多次操作都是将处置所得先冲抵利息和本金。因此,双方以实际行为改变了合同约定,双方都应当继续按照该交易管理执行。
(3)该系统是证券公司自行设计交付客户使用的,即使该系统存有一定缺陷导致证券公司无法扣划违约金、只能扣划本金和利息,那么该系统缺陷的不利后果应该由C证券公司承担。
3. 法院认定
深圳中院及广东高院均认为,根据双方协议第六十三条第五项关于平仓处置质押物所得价款应按先还违约金、再还利息、最后还本金的顺序进行清偿的约定,该款项先抵偿应付违约金,符合协议约定。
至于2019年5月16日前处置质押股票所得款项的偿还在电脑业务系统打印的对账单只显示偿还利息、本金,未显示偿还违约金事项,系证券公司使用的由D公司开发的经纪业务营运平台V2.0系统当时不够完善所致,经完善升级于2019年5月17日始才能显示偿还违约金事项,对此,D公司对上述业务营运平台系统的前后功能已作出了说明。A公司以C证券公司于2019年5月16日前处置质押股票所得款项的偿还在电脑业务系统打印的对账单没有显示违约金事项为由,主张其无需支付违约金,处置价款全部冲抵利息和本金,不能成立。
(二)违约金支付标准问题
1. 我们认为: 根据《最高人民法院关于审理民间阶段案件适用法律若干问题的规定》第三十条及《关于进一步加强金融审判工作的若干意见》第二条的规定,出借人可以一并主张逾期利息、违约金或者其他费用,只要总计不超过年利率24%。 因此,主张利息加违约金按照24%来计算。
2. A公司认为:C证券公司既主张正常利息,又主张每日万分之五的违约金,总利率超过合理水平,同时也大大超出了合理补偿其资金损失的程度,应当依法予以调减,根据现有市场利率水平,在其主张利息的情况下,违约金为每日未还本金万分之一为宜。 
3. 法院认定:C证券公司按照未付本金金额的日万分之五收取违约金的同时,还按年息7%的标准计收利息,两项相加,已经明显超出C证券公司的实际融资成本,本院按照公平合理原则,结合市场经济形式以及A公司违约的主客观原因等因素,酌情调整违约金按日利率万分之三的标准计算。
(三)一审判决、二审裁定
深圳中院作出的一审判决,判令: 1、被告A公司向C证券公司支付融资本金及按照年利率7%的标准支付利息至清偿之日; 2、被告A公司按照日万分之三的标准向C证券公司支付违约金至清偿之日,C证券公司已平仓处置的所得价款,从A公司应支付的违约金中扣除; 3、被告A公司向C证券公司支付为本案支出的担保费; 4、如被告A公司未能按照上述判决履行支付义务,则C证券公司可就被告A公司持有的B上市公司股票拍卖或变卖所得价款以上述各项被告A公司所应承担的款项为限优先受偿; 5、本案案件受理费、保全费全部由被告A公司承担。
A公司不服一审判决,向广东高院提起上诉。最终广东高院裁定“驳回上诉,维持原判。”

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司法拍卖质押股票
在执行阶段,为了拖延执行进展,A公司以及案外人向法院多次提出执行异议,同时A公司还以申请再审为由请求法院中止拍卖。 在法院因为前述原因撤拍后,我们也代理C证券公司针对法院中止拍卖的做法提出执行异议。
(一)A公司提出执行异议

A公司提出执行异议,请求事项包括:中止对涉案股票的司法拍卖;针对涉案股票后续处置予以分拆处置,每笔最小竞买申报数量为1200万股,最小竞买申报数量对应的保证金为人民币550万元,后续竞买人支付的保证金金额应当与其竞买的最大申报数量相匹配。主要理由大致如下: 

1、根据最高人民法院善意文明执行理念,在股市大盘表现疲软、股票股价处于历史低位的时点,相比起整体拍卖,采取分拆处置、分批次变价的方式,能更好地平衡及保障融资者、证券公司、其他债权人的利益,请求中止本次拍卖并针对股票予以分拆处置。

2、上海金融法院近日在京东拍卖了另案质押股票,成交价格低且仅有一次竞买记录,足以证明现行股市行情下对该批次股票整体拍卖不利于最大限度实现其价值。

3、就拍卖公告整体拍卖方式而言,拍卖公告依据执行指引而确定的起拍价未计算“实控权变更”等因素,不利于异议人及普通债权人的利益,请求中止拍卖、在适当提高起拍价后,再行处置。

4、基于本次司法拍卖可能产生无益拍卖(《最高人民法院关于人民法院民事执行中拍卖、变卖财产的规定》第六条)情形,请求中止拍卖,待股价上涨后视情况再行处理。

法院认为,异议人主张根据最高人民法院《关于在执行工作中进一步强化善意文明执行理念的意见》第11条之规定,应对涉案股票采取分拆处置、分批次变价的方式,但本案情形并不符合上述规定,故不应适用该规定。涉案股票为本案申请执行人之质押物,故本案不存在“无益拍卖”之情形,异议人主张待股价上涨后再行处置无法律依据。因此,法院最终驳回了A公司的异议请求。

(二)案外人提执行异议

两位案外人(B上市公司员工)以“部分质押股票系A公司无偿代异议人持有”为由提出执行异议,以《股份赠与协议》、《委托持股协议》作为证据,请求法院“依法终止对质押股票的司法拍卖”。

法院认为,《最高人民法院关于人民法院办理执行异议和复议案件若干问题的规定》第二十五条规定:“对案外人的异议,人民法院应当按照下列标准判断其是否系权利人:……(三)银行存款和存管在金融机构的有价证券,按照金融机构和登记结算机构登记的账户名称判断:……”第二十七条规定,“申请执行人对执行标的依法享有对抗案外人的担保物权等优先受偿权,人民法院对案外人提出的排除执行异议不予支持,但法律、司法解释另有规定的除外。”本案中,涉案股票登记在被执行人名下,且依据生效判决,申请执行人对被执行人名下股票享有质权,依据上述司法解释规定,就案外人以其对其中部分股票拥有实体权利为由,对涉案质押股票提出的排除执行异议,本院不予支持。因此,法院最终驳回了案外人的异议请求。

(三)C证券公司提出执行异议

因A公司以及案外人向法院多次提出执行异议,法院连续两次撤拍,导致质押股票迟迟无法拍卖变现,我们认为此时必须扭转局面,化被动为主动,直接向法院提出执行异议,请求法院立即恢复对质押股票的拍卖、变卖流程。主要理由如下:

1. 根据《最高人民法院关于适用<中华人民共和国民事诉讼法>执行程序若干问题的解释》第九条第一款规定,“执行异议审查和复议期间,不停止执行”在执行异议审查期间法院中止拍卖涉案质押股票的执行行为违反前述规定,严重损害异议申请人的合法权益。

2. 根据《民事诉讼法》第一百九十九条的规定,“……当事人申请再审的,不停止判决、裁定的执行”;根据《民事诉讼法》第二百零六条的规定,“按照审判监督程序决定再审的案件,裁定中止原判决、裁定、调解书的执行”。也就是说,再审包括再审审查程序和再审审理程序两个阶段,案件处于再审审查程序,则不影响执行,只有进入再审审理程序(即法院决定再审)时法院才能中止执行。A公司申请再审尚处于再审审查阶段,最高人民法院并未决定再审,不属于中止执行的情形。

3. 截至目前,质押股票处置款已远远不够偿还A公司拖欠C证券公司的款项,甚至不足以偿还本金部分。因此,退一万步讲,即便最高人民法院未来受理C证券公司再审申请,并支持A公司抵扣顺序的主张,也不会对A公司权益造成任何影响,更不会造成执行回转的情形出现。法院中止拍卖的执行行为,并不会保障任何人的权利,相反只会对合法债权人C证券公司造成无法弥补的损失。

4. 从起诉之日起至今,A公司已穷尽一切手段阻碍诉讼、执行的进展,明显属于滥用诉讼权利。若法院不及时对涉案质押股票进行处置,不仅将会造成C证券公司无法估量的持续性经济损失,还会影响司法公平正义。

我们向法院提交前述执行异议申请书后,法院立即恢复了对质押股票的拍卖,且第一次拍卖即顺利成交。 自2018年7月起信达律师接受C证券公司的委托至2021年7月法院通过司法拍卖方式顺利处置剩余质押股票期间,A公司通过提起管辖权异议、上诉、再审、执行异议等拖延诉讼、执行进展,双方经历了漫长的斗智斗勇过程,但所幸最终取得了令人满意的结果。


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办案经验总结
(一)在代理质押式证券回购纠纷过程中,因股票价值的波动较大,应及时关注股票涨跌情况,一旦股价下跌可视情况申请追加保全融资方名下其他财产,确保未来有充足财产可供执行。
(二)质押式证券回购纠纷涉及标的金额巨大,但是诉讼过程漫长,通过强制执行处置质押股票回款速度较慢。因此,在接受证券公司委托后,我们可以衡量当时是否具备强制平仓的时机,当融资方尚未涉诉、质押股票被其他债权人查封的可能性较小时,则可以积极促成证券公司强制平仓的条件提前实现部分或全部回款。
(三)建议证券公司对质押式证券回购交易业务系统的功能进行核实,若因业务系统局限无法实现合同约定的“先违约金-再利息-最后本金”抵扣功能,则应该要求系统维护单位及时完善升级;若业务系统能实现前述抵扣功能,则证券公司也应该提前对业务系统进行设置,即在客户违约时,确保抵扣顺序与合同约定抵扣顺序保持一致,避免不必要的争议。
(四)当质押股票数量较大时,考虑到意向买家购买能力、潜在数量、竞买积极性等因素,分拆拍卖更有利于质押股票的处置;但如果意向买家的目标是成为上市公司控股股东、实际控制人时,则整体拍卖更有利。因此,选择分拆拍卖还是整体拍卖,债权人应尽可能了解市场上意向买家情况后向法院提出处置方式建议。当然,承办法官能否同意就另说了。本案C证券公司曾向法官提出过分拆处置的建议,但法官并未采纳,最终还是确定整体拍卖全部质押股票。

通过代理本案,我们深刻体会到“诉讼的魅力就在于它的不确定性”的真正含义。作为诉讼律师,应该通过扎实的法律基本功、丰富的实务经验、缜密的逻辑思维、认真负责的态度,孜孜以求,实现“在不确定性中把握确定性”的职业价值。